האקס המיתולוגי – קשר סיבתי באמידת הנזק בהטעיה בניירות ערך

פסק דין אזנקוט נ' בתי זקוק לנפט בע"מ דן בטענה שחברת בתי זיקוק לנפט (בז"ן) הטעתה את ציבור המשקיעים בכך שלא דיווחה כדין על שתי התקשרויות גדולות. בית המשפט קבע כי בז"ן אכן הפרה את חובת הדיווח המיידי לגביהן. למרות זאת, הבקשה לאישור תובענה ייצוגית נדחתה בנימוק שלא היה קשר סיבתי בין אי-הגילוי לבין הנזק שהמשקיע טען לו. בד בבד, נפסקו לטובתו שכ"ט עו"ד והוצאות נדיבים למדי. נקודתנו מנסה להתחקות אחר גורמים שהביאו לתוצאה המשונה מעט ובמרכזם אי-הבהירות אם אמידת הנזק מבוססת על גישת "אקס אנטה" או "אקס פוסט" ההטעיה, או שמא על "אקס" אחר.

תקציר הפרקים הקודמים: בסוגיה של אמידת היקף העילה בתביעות בניירות ערך שוררת אצלנו מבולקה רבתי. לגבי עילת ההטעיה קבע בית המשפט העליון בפרשת עזבון שמש נ' רייכרט, כי יש לאמוד את היקף הנזק במועד העסקה ("אקס אנטה") ולא במועד של גילוי המידע הנכון ("אקס פוסט"). מנגד, בתי המשפט המחוזיים הביעו אהדה לגישה השניה, בפרט לנוכח מאמר מאת שרון חנס ואלון קלמנט (ראו יורשי שמש נ' רייכרט, הראל פיא נ' לנדמארק גרופ, עוז נ' פרבר, גילמן נ' דור כימיקלים). גם בית המשפט העליון, בפרשת פן נ' מדינת ישראל, תמך בעמדה השניה בהערת אגב מרוחקת כפליים, אגב דיון בענישה פלילית ולגבי הפקת טובת הנאה ממידע פנים.

תביעה אזרחית בעילת הטעיה מבוססת על דגם נזיקי. לפי דגם זה הנזק מתגבש בעת קרות העוולה, שהוא מועד העסקה. גישת מועד הגילוי מתכחשת אפוא למושכלות יסוד של דיני הנזיקין. למרות זאת טענתי ברשימה קודמת, כי יש טעם בקביעת היקף העילה במועד גילוי ההפרה ברוח גישתם של חנס וקלמנט. זאת, בעיקר בשל הנוחות היחסית של אומדן במועד זה ולאו דווקא מטעם עיוני. הדגם הנזיקי מעורר ממילא קשיים עיוניים ומעשיים, ותועלתו מפוקפקת.

מכאן – לפרשת אזנקוט. חברת בז"ן ביצעה שתי התקשרויות של מאות מיליוני דולר להארכת מועדי תשלום לספקים ולניהול מלאים. להתקשרויות היו השלכות תיפעוליות וגם מימוניות מהותיות, אך הן דווחו באופן חלקי בלבד. כפי שקבע השופט כבוב, בכך הטעתה החברה את ציבור המשקיעים. כמה חודשים לאחר כל התקשרות הוציאה החברה דיווחים נוספים, אשר לגביהם נקבע כי הם מקיימים את חובת הגילוי המלא. לאחר זמן נוסף הוציאה החברה דוחות כספיים ששיקפו את ההתקשרויות, ובעקבותיהם ירדו מחירי המניות של החברה בשיעור ניכר.

הגישה שנקט המבקש לא היתה "אקס אנטה" ולא "אקס פוסט" אלא גישה שלישית, כאשר טען שהנזק נובע מהטעיה שנוצרת בדוחות הכספיים. בנסיבות אלה קבע בית המשפט כי אין קשר סיבתי בין ההטעיה, שהסתיימה כבר, לבין נזק שנגרם כביכול עם פירסום הדוחות. כמעין הוקרה לחשיפת ההפרות המהותיות נפסקו למבקש שכ"ט עו"ד והוצאות בסך 250,000 ש"ח.

התוצאה נראית נכונה אך מוזרה, בחזקת רשע וטוב לו. נראה כי תרמו לכך גורמים השלובים זה בזה. ראשית, בית המשפט הניח כנראה, בלא טיעון וראיות ובלא דיון (שהיה בהם צורך), שמניות בז"ן נסחרו בשוק יעיל אינפורמטיבית במובן החזק למחצה. הדבר הכרחי למסקנה שהדיווחים השניים איינו את השפעת ההטעיה. לנוכח גודל החברה ומספר האנליסטים שעקבו אחריה זו הנחה סבירה לכאורה. ואולם השוק התנהג אחרת: במועד הדיווח השני תגובתו (שלא פורטה) היתה כנראה מתונה, ולדוחות הכספיים במועד השלישי השוק הגיב בעוצמה. זהו סימן אפשרי לכך שאפקט ההטעיה מוצה רק אז, או לכך שהדיווחים השניים לא היו מלאים.

שנית, יתכן שהמבקש העדיף את המועד השלישי כדי להיבנות מתנודות המחיר בו, אולם עמדה זו מחייבת להתגבר על ההלכה הנוהגת, הדבקה במועד ההטעיה, ובמידה מסויימת גם על גישת מועד הגילוי, לנוכח קביעתו של בית המשפט שהדוחות הכספיים רק כימתו מידע קיים. היבטים אלה לא נטענו ולא נידונו. אילו טען המבקש כהלכה, שנזקו נגרם בעת ההטעיה, לא היתה נפקות לפער הזמנים בין הדיווחים השניים לבין הדוחות הכספיים. הוכחת הנזק היתה אז קשה, אך העילה לא היתה נשמטת.

מודעות פרסומת

להשאיר תגובה

הזינו את פרטיכם בטופס, או לחצו על אחד מהאייקונים כדי להשתמש בחשבון קיים:

הלוגו של WordPress.com

אתה מגיב באמצעות חשבון WordPress.com שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

תמונת Twitter

אתה מגיב באמצעות חשבון Twitter שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

תמונת Facebook

אתה מגיב באמצעות חשבון Facebook שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

תמונת גוגל פלוס

אתה מגיב באמצעות חשבון Google+ שלך. לצאת מהמערכת / לשנות )

מתחבר ל-%s